Carmignac’s Note : Wirtschaft und politik in einem boot…

Die Märkte stellten fest, dass jede politische Unwägbarkeit des Jahres 2016 zunehmend zu mehr fiskalpolitischen Maßnahmen und zu einer Bestätigung der geldpolitischen Maßnahmen durch die Zentralbanken führte……  

 

Carmignac’s Note – März 2017

Von Didier Saint-Georges Mitglied des Investmentkomitees Managing Director


Deshalb genießen sie weiterhin in vollen Zügen den deutlichsten Wirtschaftsaufschwung seit Ende der großen Finanzkrise. Der amerikanische Konjunkturzyklus ist bereits weit vorangeschritten, aber der „Trumpismus“ lässt auf eine weitere Fortsetzung hoffen. In Europa und Japan bleibt jedoch angesichts ihres Rückstands gegenüber dem weltweiten Zyklus noch viel Luft nach oben. Die angelsächsischen Anleger bleiben gegenüber Europa weiter zurückhaltend, „für den Fall, dass…“. Denn die Wahrnehmung des politischen Risikos in Frankreich ist erstaunlicherweise stärker als die Anfang 1981 vor der überraschenden Wahl von François Mitterrand zum französischen Präsidenten. Diese Furcht verlängert die schmerzliche Underperformance der europäischen Märkte und hat ein allmähliches Anziehen der Risikoprämie auf französische Staatsanleihen ausgelöst. Zudem lassen die technischen Marktindikatoren erste Anzeichen von Erschöpfung erkennen.

Doch getragen von der wirtschaftlichen Realität überwinden die Aktienmärkte mit Recht, wenngleich in Europa auch mit Mühe, weiterhin die Hindernisse, die sich aus den Sorgen ergeben. Doch vielleicht übersehen die Märkte bei all der Beruhigung und ihrer Faszination für die politische Tagesordnung nach wie vor eines der konkretesten Risiken für 2017, nämlich die Bestätigung zunehmender inflationistischer Tendenzen (siehe Carmignac‘s Note vom Januar „2017: Jeder Wunsch hat seinen Preis“).

Wenn die Wirtschaft…

Die „Persönlichkeit“ Trump löst bei den Beobachtern nach wie vor große Ratlosigkeit aus. Doch das „Unvorhersehbare“, das er verkörpert, ist in Wahrheit ein moderates Risiko – zunächst durch den Modus Operandi, der wesentlich weniger ineffizient ist, als es scheint, denn die tägliche Intensität von kurzen und oberflächlichen Mitteilungen ermöglicht einen großen Spielraum in der Kommunikation, die immer weniger wörtlich genommen wird.

Zudem hat die Unerfahrenheit Donald Trumps in wichtigen Bereichen ihn dazu gezwungen, sich mit äußerst kampferprobten Experten zu umgeben, wie Ronald Reagan es seinerzeit tat. Außerdem ist seine wirtschaftliche Vision in keiner Weise unvorhersehbar: Donald Trump verfolgt eine recht primitive, aber kohärente Form des Merkantilismus, die den Staat als den entscheidenden Akteur im Dienste der Interessen der amerikanischen Wirtschaft und der Sanierung ihrer Handelsbilanz aufstellt. Somit ist die Leitlinie der wirtschaftlichen Initiativen recht gut erkennbar, sowohl für die USA als auch für ihre Handelspartner. Ihre Tragweite wird durch die Kontrolle durch den Kongress, der im Hinblick auf die wichtigsten haushalts- und fiskalpolitischen Themen äußerst konservativ ist, unausweichlich moderat sein. Das bedeutet für die Amerikaner natürlich einen gewiss tiefen gesellschaftlichen Bruch, aber auch eine weitgehend einhellige Begeisterung auf wirtschaftlicher Ebene. Das Verbrauchervertrauen ist seit dem 9. November vergangenen Jahres kräftig angestiegen. Für Investitionen noch entscheidender ist, dass der Optimismus der mittelgroßen Unternehmen seit den Wahlen einen Höhenflug gemacht und seinen höchsten Stand seit 2004 erreicht hat.

Wie zur Bestätigung dieser Wiederbelebung „tierischer Instinkte“ stiegen die Ergebnisse der amerikanischen Unternehmen im letzten Quartal 2016 um durchschnittlich 5%. Dies ist eine Entwicklung, die in zwei Drittel der Fälle über den Erwartungen der Analysten lag.

In Europa fällt ebenfalls auf, dass die Aussicht auf bedeutende politische Ereignisse im Jahr 2017 die Konjunkturerholung nicht beeinträchtigt: Der Einkaufsmanagerindex der Eurozone hat die mehrheitlich pessimistischen Erwartungen wieder einmal durchkreuzt und stieg im Februar um 1,6 Punkte. Damit liegt er mit 56 nunmehr auf einem Niveau, das es in Europa seit April 2011 nicht mehr gegeben hat. Folglich heben die Analysten ihre Erwartungen für die Unternehmensergebnisse im Jahr 2017 weiter an, für die mittlerweile mit einem Plus von durchschnittlich 15% gerechnet wird. Wenngleich die politischen Unwägbarkeiten die europäischen Märkte im Moment davon abhalten, diese Wende der wirtschaftlichen Lage zum Besseren gebührend zu begrüßen, könnte die reibungslose Auflösung dieser Unwägbarkeiten in einigen Monaten das Signal für eine kräftige Aufholjagd der Aktienmärkte und des Euro sein (um so mehr, wenn die Wahlerfolge auf zweckdienlichen Wirtschaftsprogrammen basieren).

Die Scheinbedrohung

Das Wahlrisiko in Europa lässt sich nicht von der Hand weisen. Man kann sich in der Tat nur schwer vorstellen, warum der Wind des Populismus, der seit über einem Jahr über die weltpolitische Bühne fegt, auf wundersame Weise an den Grenzen der Eurozone Halt machen sollte. Die sehr ungleiche Verteilung der Vorteile der Globalisierung innerhalb der Industrieländer hat dem souveränistischen Credo eine Bresche geschlagen, die der Migrationsdruck noch verbreitert hat. Sollte sich die Debatte im Vorfeld der Wahlen vorwiegend auf souveränistische und instinktiv protektionistische Themen konzentrieren, träte die Prüfung der wirtschaftlichen Folgen jedes Wahlprogramms in den Hintergrund und würde den demagogischen und destruktiven Versprechen von Reichtum für alle Tür und Tor öffnen. Die Wahl von Donald Trump war unkonventionell und ist dennoch günstig für die amerikanische Wirtschaft (im Moment). Aber dieses Phänomen lässt sich nicht auf die europäischen Länder übertragen. Denn wenn man die größte Wirtschaftsmacht der Welt lenkt, kann man seinen Handelspartnern die Anwendung eines Programms, das auf wirtschaftlichem Nationalismus basiert, zumindest für gewisse Zeit aufzwingen (auch wenn diese Haltung letztendlich sehr problematisch sein kann). Im Gegensatz hierzu kann sich heute kein europäisches Land – auch nicht Deutschland – den Luxus leisten, sich innerhalb eines auseinandergebrochenen Europas wirtschaftlich zu isolieren. Setzen wir darauf, dass die Wahl des wirtschaftlichen Selbstmords auf dem Altar der wiederentdeckten Pseudo-Souveränität in Frankreich und anderswo in Europa noch nicht mehrheitsfähig ist. Die Tage vor den ersten Abstimmungen sind mit Vorsicht zu beobachten. Die Wahrscheinlichkeiten eines Schocks sind heute gering, aber die wirtschaftlichen Risiken sind erheblich.

Das nach wie vor unterschätzte Inflationsrisiko

Die Zunahme inflationistischer Signale wird – wahrscheinlich weil man mental noch nicht darauf vorbereitet ist – weiterhin weitgehend ignoriert, sowohl von den Zentralbanken als auch von den Zinsmärkten (siehe Carmignac‘s Note vom Januar). Doch im Januar hat sich der jährliche Anstieg der Verbraucherpreise in den USA von 2,07% auf 2,5% noch weiter beschleunigt, was zum Großteil den gestiegenen Trans portkosten geschuldet ist. In der Eurozone stieg die Inflationsrate im Januar von 1,1% auf 1,8%. Das Argument, dass der jüngste Anstieg der Inflation nur das Ergebnis eines Basiseffekts sei, der per definitionem vorübergehend ist und sich schnell umkehren dürfte, überzeugt uns nicht. Die gestiegenen Energie- und Lebensmittelkosten schlagen sich logischerweise erst mit zeitlichem Verzug auf die Gesamtheit der Preise nieder. In den USA lag die Inflationsrate ohne Lebensmittel und Energie im Januar bereits bei 2,27%. Der Effekt eines tendenziellen Lohnanstiegs ist zudem bislang kaum spürbar. Wäre da nicht die Wahrnehmung des politischen Risikos in Europa, die die Renditen der als Fluchtwerte geltenden Staatsanleihen drückt und die Zentralbanken weiter in Alarmbereitschaft hält, hätten die 10-jährigen Zinsen in den USA (heute 2,46%) und Deutschland (heute 0,30%) bereits deutlich angezogen. Blickt man über das derzeitige politische Risiko in Europa hinaus, drängt sich das Halten von Portfolios mit einer sehr zurück haltenden modifizierten Duration in Zinsen der bedeutendsten Industrieländer auf. Unsere Portfolios sind bereits in diesem Sinne positioniert.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass der Zyklus in den USA gewiss bereits weit vorangeschritten ist und dass das politische Risiko in Europa kein Hirngespinst ist. Aber die herrschende wirtschaftliche Skepsis in Verbindung mit dem populistischen Schreckgespenst in Frankreich und den Niederlanden hat seit Jahresbeginn viele Anleger auf den Aktienmärkten, insbesondere in Europa, ängstlicher werden lassen. Diese ängstliche Haltung ist bei technischer Betrachtung dieser Anlageklasse eher beruhigend, umso mehr, als sie die Möglichkeit übersieht, dass die Auflösung des politischen Nebels demnächst einem noch zaghaften Konjunkturaufschwung in Europa mehr Raum verschaffen wird. Andererseits unterschätzt sie das Risiko, dem die Zinsmärkte durch das aus unserer Sicht wahrscheinliche Anhalten des Inflationsdrucks ausgesetzt sind.

 

Quelle:  AdvisorWorld.ch