LGT: Emerging Markets: Streben die neuen Märkte wieder nach Höherem?

Seit dem Frühjahr haben sich Aktien aus den Emerging Markets überraschend stark entwickelt. Damit könnte auch die fünfjährige Schwächephase, in denen EM-Aktien gegenüber den entwickelten Ländern bis zu 40% verloren, ein Ende genommen haben. Dass die Schwellenländer jedoch wieder über längere Zeit eine Überrendite erzielen, müsste deren realwirtschaftlicher Wachstumsvorsprung gegenüber dem Westen wieder anwachsen……

Von Mikio Kumada, CIIA bei LGT Capital Partners


Seit den Mai-Tiefs werden die aufstrebenden Märkte ihrem Namen wieder gerecht: Der Leitindex MSCI Emerging Markets US$ erzielte seither eine Rendite von 12.5%, während sich der MSCI World US$ mit 5.3% zufrieden geben muss. Der breite Schwellenländer-Index profitierte von starken Erholungsrallys in einzelnen zuvor arg gebeutelten Ländern wie Russland oder Brasilien, von der Stabilisierung bei den Rohstoffpreisen sowie auch von der Verzögerungstaktik der amerikanischen Notenbank Fed bezüglich Leitzinserhöhung. Der Aufschwung scheint robust genug, um auch politische Extremereignisse wie die BREXIT-Annahme oder den versuchten Militärputsch in der Türkei zu absorbieren. Doch positive Nachrichten bezüglich Rohstoffpreis-Stabilisierung oder das ewige Zurückrudern der US-Fed vermögen nur kurzfristig zu stimulieren. Eine nachhaltige Trendwende bei den EM-Aktien bedarf mehr realwirtschaftlicher Dynamik. Schon in der Vergangenheit glänzten die Schwellenländer-Aktien ausschliesslich in Perioden, als der Realwachstumsvorsprung gegenüber den Industrieländern zunahm. Seit 2010 schmolz dieser Vorsprung jedoch stetig, weshalb die schwache Aktienmarktrendite im Rückblick nicht überrascht . Dass die Wachstumsraten in den Schwellenländern trotzdem noch immer höher als im Westen sind, spielt eine untergeordnete Rolle. Ein unterentwickelteres Land hat einen höheren Investitionsbedarf, weshalb ein geringerer Anteil der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung auf Unternehmensgewinne entfällt.

Zahlungsbilanz-Probleme vielerorts überwunden

Der wirtschaftliche Abschwung in den Emerging Markets war in vielen Ländern verbunden mit Zahlungsbilanz-Problemen. Nach der globalen Finanzkrise und einem zehnjährigen Rohstoff-Boom sahen sich die Emerging Markets mit (zu) teuren Währungen konfrontiert, welche die Wettbewerbsfähigkeit ihrer Exportsektoren massiv beeinträchtigten. Der Aussenhandel der meisten Länder verschlechterte sich signifikant. Hinzu kam, dass der Niedergang der Rohstoffpreise, politische Krisen und die Aussicht auf steigende US-Zinsen zu grossen Kapitalabflüssen aus der aufstrebenden Welt führten. Als Folge entstand Abwertungsdruck auf EM-Währungen, welchem die Zentralbanken zum Wohle der Finanzmarktstabilität entgegentreten mussten. Der Preis dafür war jedoch hoch: Die Zentralbanken waren nicht mehr in der Lage, die Wirtschaftsabschwächungen mit Zinssenkungen abzufedern, da tiefere Zinsen den Kapitalabfluss noch akzentuiert hätten. Die Kombination aus nachlassender Dynamik und hohen Zinsen war Gift für die Konjunktur und die Aktienmärkte.

Konjunktureller Silberstreifen am Horizont

Nun scheint sich die Situation aber allmählich zu lichten. Viele Schwellenländer-Währungen sind mittlerweile deutlich unterbewertet, was dem Exportsektor zu Gute kommt. Die langfristigen Zinsen sind im internationalen Vergleich sehr hoch, was wieder zu Kapitalzuflüssen führen dürfte. Der abnehmende Abwertungsdruck auf die Währungen bedeutet auch, dass die Zentralbanken mittlerweile wieder Raum für monetäre Stimulationsmassnahmen haben. Die Chancen sind damit intakt, dass der Wachstumsvorsprung zumindest nicht weiter schrumpft und damit auch an den Aktienmärkten ein Bodenbildungsprozess eingesetzt haben könnte. Die verbesserte Lage spiegelt sich in den konjunkturellen Frühindikatoren, die vielerorts wieder deutlich anziehen. Damit der Aufschwung aber selbsttragend und nachhaltig wird, müsste eine sich selbstverstärkende Spirale aus steigendem Vermögen, Konsumausgaben, Beschäftigung und Einkommen entstehen. Die ersten Datenpunkte diesbezüglich sind ermunternd. Das Exporteinkommen steigt dank wettbewerbsfähigeren Währungen und den wieder etwas höheren Rohstoffpreisen. Die seit über fünf Jahren sinkenden Erwartungen an die Unternehmensgewinne dürften wieder anziehen, was die wichtigste Bedingung für eine überdurchschnittliche EM-Aktienrendite sein wird.

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Die Grafik links oben  zeigt die Entwicklung des MSCI Emerging Markets relativ zum MSCI World. Sie verdeutlicht, dass eine überdurchschnittliche Schwellenländer-Aktienrendite nur über längere Zeit aufrecht erhalten werden kann, wenn sich auch deren realwirtschaftlicher Wachstumsvorsprung gegenüber dem Westen vergrössert. Da Rechtssicherheit und politische Stabilität in den aufstrebenden Märkten als deutlich unberechenbarer gelten als in der entwickelten Welt, verlangen Investoren höhere Wachstumsraten. Nicht selten wird deshalb für ausländische Schwellenländer-Investoren auch der Begriff „Wachstumstouristen“ verwendet. Dass die Wachstumsraten in den Schwellenländern trotzdem noch immer höher als im Westen sind, spielt eine untergeordnete Rolle. Ein unterentwickelteres Land hat einen höheren Investitionsbedarf, weshalb ein geringerer Anteil der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung auf Unternehmensgewinne entfällt.

Mit sinkendem Realwachstumsvorsprung sanken in den vergangenen Jahren auch die Erwartungen an zukünftige Unternehmensgewinne. Diese haben sich in den Emerging Markets deutlich schlechter entwickelt als in der entwickelten Welt. Es gibt aber erste Anzeichen, dass sich dieser Trend reversieren könnte. Viele EM-Währungen sind mittlerweile unterbewertet . Der daraus resultierende komparative Kostenvorteil gegenüber dem Westen dürfte den EM-Unternehmen über die nächsten Quartale zu Gute kommen. Zusätzlich dürften sich auch die geldpolitischen Rahmenbedingungen deutlich verbessern. Wegen Zahlungsbilanz-Schwierigkeiten mussten viele Zentralbanken in den letzten Jahren einen restriktiven Kurs fahren. Dank verbesserten Leistungs- und Kapitalbilanzen dürfen die Unternehmen nun wieder mit Zinssenkungen rechnen. Auch konjunkturell sind bereits positive Signale zu registrieren. Wie die Grafik unten rechts zeigt, haben die jüngsten Makrodaten die Erwartungen in der Tendenz übertroffen. Die Erwartungen an zukünftige Wirtschaftsdaten und damit auch an Unternehmensgewinne könnten folglich bald wieder nach oben angepasst werden.

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Quelle: AdvisorWorld.ch